华凯易佰（300592.SZ）因收购跨境电商公司一事收到深交所的重组问询函。
交易发生在两家上市公司之间，交易对手为华鼎股份（601113.SH）。交易标的深圳市通拓科技有限公司（下称通拓科技）是华鼎股份在2018年以29亿元并购而来，六年过去了，此次交易价格降至7亿元。
6月3日晚间深交所问询函依然重点关注华凯易佰是否存在高价购买资产等损害上市公司利益的情形。
质疑是否高价，核心在于质疑通拓科技的盈利能力。通拓科技深受亚马逊“封店潮”影响，业绩三年亏损超过10亿元，成了华鼎股份的累赘。同时界面新闻发现，作为一家经营长达20年的B2C跨境电商公司，通拓科技应收账款周转率和存货周转率大幅低于同行平均水平。应收账款及存货更是“隐雷”多多，对2-3年的日化美妆类存货华凯易佰计提坏账准备是100%，而通拓科技计提只有10%，诸如此类。
对此，问询函要求华凯易佰分析本次交易的必要性及合理性，说明通拓科技是否存在应计提但未计提的情形，是否存在“刷单”、虚构信用评价等行为。
这是华凯易佰在跨界电商行业的第二次收购，首次并购尝到甜头，此次希望通过收购通拓科技来实现业务的协同与互补。但这次是捡了个宝，还是接了一个“烫手山芋”？
从29亿元到7亿元
对通拓科技的收购意向始于半年前。2023年12月5日，华凯易佰披露拟以现金方式收购华鼎股份所持有的通拓科技100%股权及主营业务相关的全部经营性资产，包括但不限于商标、专利、店铺、存货资产等。此次交易构成重大资产重组，但不构成重组上市。
2024年5月，华凯易佰披露重大资产草案，上述交易作价7亿元，增值率仅0.69%。评估方法为资产基础法。
在动辄标的估值倍增的A股并购环境之下，以资产基础法评估，且几无增值的收购交易在A股市场上并不多见。
交易对手为何甘愿以平价来交易呢？答案在交易标的质地上。
交易标的资产评估情况
通拓科技是我国跨境电商行业起步较早的企业之一，成立于2004年。
资料显示，通拓科技通过亚马逊、速卖通、美客多、eBay、Walmart、Shopee等第三方电商平台以及TOMTOP自有电商平台，采用买断式自营和代理分销的方式向国外C端消费者提供产品。
通拓科技这块资产是华鼎股份在2018年纳入囊中的。当年，交易对价高达29.00亿元，其中超过26亿元是发行股份支付。当时定增发行价格为9.35元/股，如今华鼎股份最新股价只有3.57元/股。
华凯易佰原从事空间环境艺术设计业务。2021年公司完成对易佰网络90%股权的重大资产重组后，对原主业进行了收缩，跨境电商成为主要业务。
前次重组，华凯易佰尝到了甜头。营收规模大增，营业收入由2021年的20亿元出头增长至2023年的65亿元，扣非归母净利润由亏损到盈利2.89亿元。
此时再次进行横向并购，华凯易佰意在增加市场占有率，双方实现互补与协同。
然而，通拓科技给华凯易佰带的是利是弊难料，仅从财务数据上来看，并非助益。
草案显示，标的公司2022年和2023年扣非后归属于母公司所有者的净利润分别为-3.41亿元和-1.07亿元，均处于亏损状态。
界面新闻查询华鼎股份过往年报发现，在完全并表后的2019年和2020年，通拓科技还能盈利3.01亿元和1.56亿元。到了2021年开始亏损，仅这一年通拓科技亏损达6.15亿元。合计三年亏损了超过10亿元。
通拓科技主要财务数据
因此，若通拓科技与华凯易佰并表，对后者业绩的影响是显而易见的。
以2023年的数据计算，交易完成后，虽华凯易佰的营业收入规模由65.18亿元增长至99.31亿元，但归母净利润则由原本的3.32亿元降至2.29亿元。资产负债率也将由34.46%大幅上升至52.38%。
交易前后华凯易佰主要财务变化
因此，深交所要求华凯易佰说明对标的资产的评估是否合理公允，是否存在高价从交易对方购买资产等损害上市公司利益的情形。
同时深交所要求说明公司、控股股东、实际控制人、5%以上股东及董监高与交易对手方是否存在关联关系或可能导致利益倾斜的情形。
对两次估值差异，也要求华凯易佰说明本次交易定价与上述股权转让交易定价存在的差异及原因。
高额应收账款埋下“隐雷”
通拓科技存在持续亏损的风险，应收账款及存货便是“隐雷”。
报告书显示，截至2023年末，通拓科技应收账款及其他应收款账面价值分别为2.47亿元、6.79亿元，评估价值与其账面价值相同。如此估值埋下了较大隐患。
界面新闻发现，华凯易佰与通拓科技在应收账款坏账计提和存货跌价准备政策上有较大的差异，这对资产估值或产生影响。
应收账款坏账计提方面，华凯易佰对3年以上的应收账款计提坏账准备比例为100%，而通拓科技5年以上的坏账才进行100%计提。
华凯易佰对1-2年和2-3年的坏账计提比例分别为30%和50%，而通拓科技只计提10%和20%。
通拓科技与华凯易佰应收账款坏账计提政策差异
通拓科技存货价值高企，占总资产比例较高，但存货跌价准备方面计提不足。
截至2022年和2023年末，通拓科技存货账面价值分别为5.34亿元和4.46亿元，占各期末总资产的比例分别为38.65%和36.68%。
对假发、保健与美容、家具、户外运动等品类，通拓科技3年至5年的存货跌价准备计提只有30%，而华凯易佰计划比例为100%。
对1-2年的服装类产品，通拓科技计提10%，而华凯易佰则计提50%。
日化美妆类产品差异更大。对2-3年的此类产品，通拓科技计提只有10%，而华凯易佰已计提100%。
通拓科技对3-5年的日化美妆类产品也才计提50%，要知道，这类产品的保质期也多为3年时间。
由于存货变现能力直接影响资金运用效率，如通拓科技出现销售迟滞等情形，可能对存货变现能力及财务状况带来不利影响。如存货可变现净值下降，低于其采购成本时，则面临存货减值风险。
通拓科技与华凯易佰存货跌价准备政策差异
标准不同，结果便大相径庭。
华凯易佰的计提政策更为严格，若照其政策，通拓科技的应收账款及存货价值或将大幅缩水，相应地估值也会同步缩水。
因此，深交所要求华凯易佰详细说明标的公司应收账款及其他应收款前十大客户的情况，是否存在可能造成利益倾斜的关系。
同时，深交所要求说明，标的公司应收账款及其他应收款计提坏账准备的准确性、合理性，是否存在应计提但未计提的情形。
此外股票十倍杠杆公司，通拓科技主营业务毛利率低于同行业可比公司，其2022年、2023年毛利率25.17%和28.85%，低于可比同行均值的40.52%和42.17%。
周转效率也低于同行业可比公司。从经营效率来看，2023年通拓科技的应收账款周转率和存货周转率分别为8.76次/年和4.29次/年，低于行业平均水平17.04次/年和5.04次/年。
其主因便是2021年亚马逊“封号潮”及Paypal划扣、冻结资金事件影响。
通拓科技毛利率与同行对比
通拓科技应收账款、存货周转率与同行对比
深交所要求说明本次交易对华凯易佰的持续经营能力、未来发展前景及资产负债率、毛利率、每股收益等财务指标的影响，进一步分析本次交易的必要性及合理性。
被平台强制关店的风险仍存
连亏三年、应收账款居高、存货高企，通拓科技这些问题都与亚马逊“封号潮”等事件有关。
时至今日，通拓科技对亚马逊的依赖依然颇高，这也意味着，之后业绩仍然具有极大的不确定性。
亚马逊平台为通拓科技销售收入来源最大的第三方电商平台。2022年和2023年其在亚马逊平台实现的销售收入分别为15.56亿元和16.59亿元，占主营业务收入的比例均接近50%。
2023年，通拓科技销售收入向前三大销售平台亚马逊、速卖通、美客多呈现不断集中。对此，深交所要求华凯易佰说明标的是否存在依赖单一销售平台的风险。
若亚马逊平台销售政策、收费标准等发生重大不利变化，将对通拓科技经营业绩产生不利影响。
通拓科技主营业收各电商分布
草案中也提到，通拓科技存在因被认定违反平台开店规则而被平台强制关店的风险。这种担忧不无道理。
“亚马逊平台对平台卖家的监管较为严格，平台政策相对复杂、更新较为频繁，并且亚马逊平台对其平台政策的解读和具体执行尺度具有最终解释权和较高自主权，因此，亚马逊平台卖家违反其平台政策可能受到的处罚结果较为严重。”公告指出。
通拓科技存在采用的多账号经营模式，虽未违反亚马逊平台现行有效的禁止性规定，但不能完全排除未来突然改变平台规则、或对此模式的合规性提出质疑、甚至否定的风险。
若因此导致出现大量第三方电商平台店铺被关闭的情形，则通拓科技可能面临营业收入和利润水平大幅下滑的风险，从而造成重大不利影响。
同时，深交所要求详细说明标的公司是否存在“刷单”、提升信誉等行为，是否存在虚构信用评价、好评返现等行为，是否存在因前述事项被平台警告、处罚等情形。
值得注意的是，此次交易还未设置业绩承诺条款。深交所要求华凯易佰详细说明在交易对价全部采用现金支付的情况下，交易未设置业绩承诺和业绩补偿安排的原因及合理性。
华凯易佰自身支付能力也存疑。
此次交易为现金收购，资金来源于自有资金或自筹资金。
截至2024年3月31日，华凯易佰货币资金为5.9亿元，交易性金融资产余额为9,504.32万元。
深交所要求说明是否存在不能及时完成资金筹集或影响营运资金的风险。
此前草案中也提及，若华凯易佰不能及时、足额支付收购款项，则可能导致本次交易失败。
此外，近日国际货物运价大幅上涨。国际货物运输成本是影响通拓科技主营业务成本的重要因素。因此存在因运输成本上升而导致经营业绩下滑的风险。
